環球新興市場股市中線續看好
2025年剛過了一半時間，上半年非美資產普遍上升，尤其是以美元計價的美國上市的歐洲及環球新興市場股票ETFs，在計及匯率升值之後，升幅普遍在兩成或以上。在上半年累積不少升幅之下，不排除下半年獲利的空間很可能會有所下降，惟考慮到環球新興市場之前連續16年大幅跑輸美股以至整體成熟市場，環球新興市場中線(兩至三年)前景依然可以繼續看高一線。
在眾多美國掛牌的國家ETF之中，按地域劃分，歐洲市場表現一枝獨秀，除了本欄過往曾提及過的波蘭(美：EPOL)之外，剛剛換屆、新政府甫上場即宣布大幅增加國防及基建開支的德國(美：EWG)及其近鄰奧地利(美：EWO)，今年截至上周五止的總回報，分別達55.8%、35.6%及45.8%。推動相關地區股市上升的，除了基建及軍工相關行業之外，尚有預期受惠歐洲公共開支急升而推動長期利率上升的一眾歐洲銀行股，連帶在港上市的歐資銀行，如匯控(0005)及渣打(2888)亦同樣間接受到有利的環球資金流向而推動上升。整個歐洲大部分股市以傳統金融及製造業(包括基建及軍工)為主導，帶動相關地區股市屢創新高。
主流資金追逐落後價值型投資
令很多長期看淡港股的投資者意外的是，今年上半年中資及港資銀行股表現同樣亮麗，最為違反一般投資常識的現象，是內地和香港兩地近年消費物價均沒有太大的上升壓力，而且個別行業「內捲」極其嚴重，企業割價傾銷的風氣更加是與日俱增，這無論是對銀行業潛在壞帳及未來淨息差的擴闊皆屬不利。
資產市場定價向來頗受資金流向影響，近年被動投資成為資金流向主力，美股更加是相關上市ETF發行的先驅。
上半年，我們明顯發現環球資金除了大舉流入歐洲及個別新興市場之外，以投資風格而論資金亦明顯存在對價值型投資的偏好，我們甚至可以說，歐洲及個別之前估值偏低的新興市場，正是因為市場對價值型投資的偏好而帶動相關指數急升，而最重要的證據就是並非所有新興市場上半年都錄得可觀的回報，當中表現較差的，包括印度的大型股ETF(美：INDA)及中型股ETF(美：SMIN)，以及過去兩年表現極其亮麗的阿根廷ETF(美：ARGT)，上半年表現均強差人意，這些市場未能跟隨其他新興市場上升，很大程度上是因為他們今年初起步點的估值太高，而今年上半年主流資金是追逐落後價值型投資機會。
明乎此，投資者應該不再為本港上市的中資金融股上半年亮麗的表現感到困惑，因為在此之前，中資金融股幾乎是全球估值最低的資產類別。
全球中小型股份估值復蘇
上半年另一個有趣的市場亮點，很可能是全球中小型股份的估值復蘇，當中Avantis International Small Cap Value ETF(美：AVDV)，同時擊中中小企及價值型投資風格，年初至今累計升幅達26.3%位列排行榜前列位置。該基金為一個主動型投資基金，筆者發現其主要資產配置，竟然有超過三成為日本上市的中小企，而以行業劃分，金融股佔比最重。該基金的配置，跟筆者對當下日股的配置，看法頗為不謀而合。在美國步步進逼之下，日本的大藍籌出口企業短期內要突圍一點也不容易，可是日本國內通脹重臨，國民平均工資增幅持續超越通脹，大部分收入來自國內的中小企正迎來30年來首次的加價潮。經過超過5年大幅跑輸大型股之後，2025年很可能是日本中小型股份重新振作元年。
林少陽
以立投資董事總經理
Vincent@vlasset.com
(作者為證監會持牌人，無持有上述提及股份)
