中國經濟中期增長料降至4%
瑞信陶冬：去槓桿深化
美國總統特朗普政府3月1日宣布向中國等國家入口的鋼鐵及鋁材徵收關稅，為中美貿易戰打響第一槍，而人大政協兩會分別於3月3日及5日召開，料就副總理及人民銀行行長作出新任命。中美關係是全球最重要的國際雙邊關係，而近年中國內地政策對港股影響力亦愈來愈大，今期封面故事專訪既有國際視野亦熟悉國策的瑞信亞太區私人銀行董事總經理、兼大中華區副主席陶冬，詳細分析最新形勢。
陶冬認為，回顧過去300年世界歷史，便是「老大收拾老二」的過程，對於現已坐在世界第二椅子的中國，「世界一哥」美國日後料予以壓制，尤其是今年美國舉行中期選舉，料中美貿易關係將面對很大挑戰。他又預測，隨着中央深化金融去槓桿政策，料內地經濟今年將會「先高後低」，而未來10年經濟平均增長將回落至4%左右。明報記者 葉創成
今年是中央政府的「換屆年」，雖然國務院總理李克強料會留任，惟4名副總理估計將會悉數換人，而2002年12月起領導人民銀行的周小川亦很可能會退休，由新領導集體規劃及引領內地經濟在未來5年向前發展。中共第19屆三中全會上周三在北京閉幕，會議已審議及通過中共中央擬向第13屆全國人大一次會議推薦的國家機構領導人員人選建議名單。
「三頭馬車」兩放緩 單靠消費撐大局
市場高度關注國家機構領導人員新任命，而陶冬在是次專訪中表示，自己不會對未發生的中央人事變動作出評論，但他相信不論人事如何更替，投資者應該認清楚內地經濟增長在未來10年將較過去10年放緩的現實，「中國經濟在過去10年是一個房地產經濟，是一個基建拉動的經濟增長，這種增長速度比較快，同時也是一種外向型的、粗放的增長，我相信這種增長模式已經無法持續。
未來10年中國經濟增長靠的是消費拉動，靠科技創新，此一模式的增長速度一定比不上由投資拉動的增長速度，但是它的增長質量會更高一些。我個人估計，內地經濟未來10年的潛在增長速度(potential growth)，也即是平均增長速度，大概在4%左右」。
內地GDP去年按年增長6.8%，而彭博上月底公布、綜合63位經濟學家的預測，今年首季增長將放緩至6.6%，今、明兩年增長會進一步放緩至6.5%及6.2%，明顯高於陶冬上述所預測的4%中期趨勢。
陶冬回應說，他預測是未來10年內地經濟平均增速會比過去10年減慢，「我並不是說每年GDP均增長4%，某一年份可能會高一些或低一些，很難作出準確及具體的預測，但中期增長水平料會下降」。
陶冬解釋，內地經濟轉型至由消費及科技創新推動，增長效率更高，可持續性更強，「聽起來是很漂亮」，但正好說明經濟由過去的「出口、投資及消費」的三頭馬車推動，變成目前出口及投資增長放緩，由消費增長支撐大局，故整體經濟增長放緩是大勢所趨。
除了縱向比較內地經濟不同階段的增長模式外，若橫向與其他國家比較，陶冬指出，1945年第二次世界大戰後、過去逾70年從沒有一個經濟大國從製造業轉型到服務業後還能中長期維持GDP增長4%，故他認為，假如內地經濟在未來10年能維持4%增長的話，已屬相當不錯。
陶冬在去年8月接受訪問時已預測，在去年10月「十九大」閉幕後，中央在未來5年將加快收水，結果內地監管機構在去年第四季開始加強監管理財產品。
他在是次專訪中預測，在是次兩會閉幕新一屆政府上任後，中央會繼續實施金融去槓桿的政策，此舉與內地經濟未來10年料增長放緩有關，而且可以減低潛在金融風險，屬明智之舉，「中央出台金融去槓桿政策，與內地經濟轉型及中期增長放緩有關係，因為當經濟增長的主要推動力由投資轉向消費的時候，信貸擴張速度一定會降下來，無論是從需求端到供應端都會減弱，這是一件自然的事情，消費者買一輛車能借多少錢？地方政府要建一條高速公路會借多少錢？消費者肯定不會像企業一樣借那麼多錢，是吧！而且目前內地經濟整體槓桿太高，故此去槓桿是必須要做。
加強監管理財產品 預早拆彈
「另外，在我們經濟學家看來，去槓桿是一個周期性的現象，每個周期都會有起有落，中國的信貸已經持續擴張10多年了，那麼擴張到一定程度後，很自然就會出現一個下降周期，而在我眼中看，這個信貸的下降周期已經開始了。這個信貸下降周期最明顯的特徵，不是基礎貨幣增長率下跌多少、中國人民銀行加息要加多少，而是通過強烈的監管，使過去9年恒常的『表外擴張』受到壓抑。所謂『表外擴張』，是指在銀行的正常貸款業務之外，出現了理財產品，出現了『大資管』、出現了保險資金，這些經濟活動非常猖獗，一方面拉動了經濟的增長，但是另一方面又製造了許許多多的金融隱患。這些金融隱患若積累下去，我相信早晚會出事情，政府是次主動的去槓桿，拆除一些炸彈，比這些炸彈自己爆炸之後再去收拾殘局要好。故此時此刻中國政府把『防風險、去槓桿』放在宏觀政策的首位，我覺得是一個明智的決定。」
製造業PMI大跌
預示今年經濟先高後低
內地經濟增長的中期趨勢固然重要，惟統計數據顯示，港股走勢與內地短期經濟數據關連度更高，尤其值得投資者關注，例如內地GDP去年按年增長6.8%，優於市場預期，結果恒指去年勁升7918點或36%，是2009年以來表現最佳的一年。
雖然陶冬在是次專訪中沒有就今年內地GDP增長作具體預測，但他指出，從2月28日公布的2月官方製造業採購經理人指數(PMI)可見(編按：PMI按月下跌1個百分點至50.3點，亦是2016年7月以來低位，即過去1年半以來從未如此貼近50點的盛衰分界線，見圖2)，內地此輪經濟增長周期已經見頂，接下來增長將會放緩，料今年內地GDP增長將呈「先高後低」的格局，「最新出來的PMI下跌得這麼厲害，雖然裏面有農曆新年春節的季節性因素，但是肯定不完全是季節性因素，而涉及很多生產設施的關閉停頓，你如果看北京周邊的話，很多鋼廠、水泥廠都已經被關掉，去產能又往前邁進一步，但對需求以至經濟增長也會帶來直接的影響。
表外融資監管嚴 部分企業資金鏈料斷
「與此同時，今年以來中央金融去槓桿也向前走了一步，目前內地銀行表外的融資活動受到嚴格的控制與監管，這對於一些過去靠銀行貸款來融資的企業沒有影響，但對於過去在銀行系統以外、靠發行利率較高的理財產品來籌錢的企業而言，它們現在的資金鏈因此一下子就斷掉了，這不止是經營、甚至是生存的問題，而且已經開始逐漸反映在GDP統計數字裏面，故我相信2018年中國經濟是一個從高往低走的過程，雖然不至於出大的事情，但是由於去槓桿導致流動性環境的變化，預期經濟增長會逐步放緩。」
